ניהול תיקי השקעות ללא רישיון. פסק דין חדש

נתקבלה תביעה, בה ייצג המשרד את התובע, כנגד חברת השקעות שפעלה ללא רישיון וכנגד מנהלה תוך חיובם במלא ההפסד שנגרם לתובע.

בית המשפט פסק כי הנתבעים 1 ו 2 הפרו את הוראות חוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות ,שיווק השקעות וניהול תיקי השקעות ( חוק הייעוץ ) במספר מישורים מהותיים וכי הפרו את חובת הנאמנות והשליחות כלפי התובע תוך הסתרת מידע מהותי להשקעה .

נקבע כי מאחר והנתבעים לא יידעו את התובע כי הם פועלים ללא רישיון לניהול תיקי השקעות וכי הם מקבלים החזרי עמלות בגין ביצוע פעולות בניירות ערך, בניגוד לחובת היידוע הקבועה בחוק הייעוץ , הרי שמדובר בפגמים מהותיים היורדים לשורש ההתקשרות בין הצדדים והמצדיקים ביטול ההסכם על ידי התובע והשבת כל הכספים שאבדו במסגרת "ניהול הכספים" בשוק ההון האמריקאי.

בית המשפט קבע כי גם אם היה סבור כי למרות הפגמים שבהתקשרות עדיין היה התובע מתקשר עם הנתבעים בהסכם ,עדיין הוא זכאי לפיצוי מלא משיקולי הרתעה ומדיניות משפטית ראויה. יצוין בגילוי נאות כי במסגרת ההליך נתבע גם מנהל ושותף בחברה שסיפקה את פלטפורמת המסחר בארה"ב מסגרתה נוהלו הכספים. התביעה כנגדו נדחתה כשבית המשפט קבע כי החברה שניהל שמשה "כצינור" להעברת הוראות מסחר לבורסה וכי לא הוכח כי ניתן להטיל עליה אחריות בנסיבות העניין.

יצוין כי במקרים דומים בעבר נקבע כי עצם היותו של מנהל התיק ללא רישיון אינה בהכרח מצדיקה פיצוי לתובעים שכן בדרך כלל יש צורך בקשר סיבתי בין היעדר הרישיון והפרות חוק הייעוץ ,לבין אבדן הכספים.  ראה הרחבה על הנושא בפוסט ישן שלי. עם זאת במקרה הנדון הוכח כי עצם ההתקשרות נבעה מאמון התובע כי הנתבעים פועלים בהתאם לחוק וכי הם נתונים לפיקוח. נסיבות אלו יצרו את הקשר הסיבתי הנדרש . כפי שצוין לעיל ובפסק הדין ,בית המשפט קבע כי בנסיבות העניין גם אם לא היה מוכח הקשר הסיבתי במלואו עדיין היה התובע זכאי לפיצויי "ביטול" משיקולי הרתעה ומדיניות משפטית.

בית המשפט קבע  כי :

"88. הפרת החובה ליידע את הלקוח (התובע) ביחס לשני העניינים – העדר רישיון לניהול תיקים והחזר העמלות שמקבלים הנתבעים בגין כל פעולה ושיעורו – הם עניינים מהותיים, שעומדים ביסוד כינון יחסי השליחות בין התובע לבין הנתבעים. הפרת חובת הגילוי באשר להם, משמיטה את הקרקע תחת יחסי השליחות, באופן שמזכה את התובע בסעד של "פיצויי ביטול". אציין, למען הזהירות והסדר הטוב, כי בנסיבות העניין לא מצאתי צורך לדון בתוצאתו של אחד הפגמים הללו בלבד…"

"בענייננו, הוכח כי התובע לא היה מתקשר עם הנתבעים לולא הסתירו ממנו שהם פועלים ללא רישיון ולולא הסתירו ממנו שהם זכאים להחזר עמלה כפונקציה של מספר הפעולות שנעשו בחשבון. התובע חזר על כך לאורך חקירתו הנגדית ועדותו בעניין זה הייתה משכנעת ומהימנה (ראו ס' 24 לעיל).

93. מעבר לכך, גם אילולא הוכח האמור, וגם אם אניח, כי מצויים אנו בתחום האפור שבו אין הסיבתיות ברורה וייתכן שאילו גילו לתובע את מלוא המידע היה מתקשר עם הנתבעים או שהיה מתקשר עם אדם אחר וקיימת אפשרות סבירה שהיה מפסיד את כספו וכיוצ"ב – יש לפסוק במקרה דנא פיצוי המחזיר את המצב לקדמותו ערב ההתקשרות…"

ת"א 20382-01-11 .חדד נ אייץ' בי המומחים לניהול השקעות עולמיות במינוף בע"מ ואח'. בית המשפט השלום בראשון לציון.

הבטיחו לכם "רווח בטוח" ? זו כנראה הונאה.

 

מעת לעת מתפרסמים בתקשורת מקרים של משקיעים ,אזרחים תמימים ,שנפלו קרבן להונאה פיננסית. במקרים רבים מדובר באנשים שנפלו קרבן לנוכלים המציגים עצמם כ"מומחים" בשוק ההון ,בהשקעות ו/או במסחר בניירות ערך והמצהירים כי ביכולתם "לנצח את השוק" ולהניב רווחים גבוהים למשקיעים. הבטחות ומצגים אלו מתגלים כמעט תמיד כמקסם שוא ומי שהתפתה ונשבה בקסמם של אותם מומחים מגלה , בדרך כלל בשלב די מוקדם ,כי הולך שולל וכי כספו ירד לטמיון.

להלן כמה אלמנטים המאפיינים הונאות פיננסיות מן סוג הזה. בדרך כלל קיומם של אחד מן המאפיינים או יותר מעיד כי סביר להניח שמדובר בהונאה.

  

פרסומים המבטיחים רווחים גבוהים מן המקובל.

בחיים, קל וחומר בשוק ההון ,מה שנראה או נשמע טוב מדי כדי להיות אמיתי הוא כמעט תמיד גם כזה. במקרים רבים פיתויים של הקרבנות מתחיל באמצעות מודעה בעיתון או באמצעי תקשורת מקוון המפרסם הצלחה מסחררת או רווחים גבוהים שהניב המומחה להשקעות בתקופה מסוימת. לעתים הפרסום מלווה "בעדויות "מפוברקות של משקיעים מרוצים המעידים כי אותה השקעה התגלתה ככה מוצלחת עד כי לא ברור להם כיצד לא פנו לאותו מומחה קודם לכן.

 

פיתוי ושידול

כשהמשקיע התמים יוצר קשר עם אותו נוכל או קבוצת נוכלים "כדי לקבל פרטים" מתחיל מאותו רגע "מחול שדים" של שידול , פיתוי, פניות והצקות בלתי פוסקות עד שהקרבן נענה .הנוכל יחתור מהר ככל האפשר לפגוש את הקרבן ולהתחיל את מלאת השכנוע. לעתים הוא יגיע עד למקום הימצאו של הקרבן . הוא יציע להגיע לביתו ,למקום עבודתו ,ינסה לארגן פגישה ללא נוכחות בת הזוג או בשעות לא מקובלות , הכל בכדי להתחיל את תהליך השידול.

נוכלים מתוחכמים יותר יפעלו באופן הפוך. הם יציגו מצג בו הם עסוקים מדי בכדי לפגוש את הקרבן המיועד וכי הסכום אותו הם מוכנים לקבל לניהולם גדול בהרבה ממה שהקרבן מעוניין להשקיע. בשלב מסוים הם יצרו קשר עם הקרבן ויזמינו אותו לפגישה במשרדם המפואר ובמהלכה , יפארו את הצלחותיהם הרבות תוך הדגשה כי הם למעשה "עושים טובה" לקרבן בכך שהם נאותים לקבל את כספו "לניהול". הלקוח התמים יופל במהירות ברשת ומשם גורלו נחרץ.

לאחר שנוצר הקשר הראשוני מתחיל תהליך החיזור ובו הנוכל " מתביית" על הקרבן ולא מניח לו עד שזה יאות להפקיד בידיו סכום כסף כלשהו. הליך השידול יכול להמשך זמן מה אך הוא לא יפסק עד "שהעסקה" תיסגר. ברגע שיזם ההונאה חש כי "נזרע הזרע" וכי ישנה התעניינות הוא לא יפסיק עד שישיג את מבוקשו. במידה ונתקלתם בהתנהלות שכזו הנלוות להבטחות לתשואות גבוהות הסיכוי כי מדובר בהונאה פיננסית גבוה מאד.

 

 טרם מעשה העוקץ

טרם העברת הכספים יחתום הקרבן על הסכם התקשרות. לאותו "הסכם" יתכנו מספר אין סופי של גרסאות ונוסחים אך את כולם יאפיין אלמנט אחד. הנוכל ידגיש באותיות הקטנות כי המשקיע מבין את הסיכונים שבצורת הניהול הייחודית והמיוחדת של אותו "מנהל השקעות" וכי המנהל מסיר את אחריותו לכל הפסד שייגרם בחשבון. אותו מנהל לא יסביר את הסיכונים אלא ימהר להחתים את הלקוח על ההסכם. לעתים יופיע בהסכם סעיף המבטיח תשואה גבוהה וקבועה ( שאינה סבירה ) כשאליה נלווה סעיף המציין כי המנהל לא זכאי לדמי ניהול תוך שהוא מבקש לקבל אחוזים מן הרווחים העתידיים ,במובן "לא הרווחת ? לא שילמת". במידה וזה המצב כמעט בטוח כי מדובר בהונאה.

אציין כי פה ושם קיימים בשוק מנהלי השקעות מנוסים ומומחים שגובים שכר רק על פי תוצאות אך כמעט תמיד הם יציינו כי הם אינם מחזיקים ברישיון תקף וכי המגבלות החלות על מנהלי תיקים מורשים אינם חלים עליהם. כמו כן הם לעולם לא יבטיחו תשואה קבועה או גבוהה אלא יקבעו מנגנון אחר לחלוקת הרווח.

 

חשוב לדעת כי הבטחת תשואה היא דבר אסור על פי חוק וכי מנהל תיקים מורשים לא רשאים לקבל שכר על תלוי תוצאות.במידה ובהסכם בכתב או בעל פה נכתב או נאמר תנאי שכזה זהו תמרור אזהרה בולט ! על מנהלי תיקים לא מורשים גם חלה חובה לציין בפני הלקוח כי הם פועלים ללא רישיון ואת השלכות פעולה זו על הלקוח. מנהל המבטיח תשואה ואינו מציין זאת בפני הלקוח , כמו גם את הסיכונים הגלומים בשיטת ההשקעה של אותו מנהל ,עובר על החוק .

 

העוקץ

לאחר ש"ההסכם " נחתם והכספים הועברו מתחיל הנוכל "לעבוד". ברוב המקרים מדובר בשתי שיטות של הונאה. הראשונה היא הונאת "פונזי" המוכרת לכולם מפרשת מיידוף. השניה היא הונאת "חיבוץ" עמלות . זו שיטה מתוחכמת קצת יותר בה מטרתו האמיתית של הנוכל היא קבלת החזרי עמלות בעבור ביצוע פעולות מסחר. בשיטה זו המנהל מבצע מספר רב מאד של פעולות בפרק זמן קצר המייצרות עמלות מסחר בסכומים גבוהים מאד. לעתים מדובר במאות ואלפי פעולות בטווחי זמן קצרים מאד ( מסחר יומי ) הנחזות בבדיקה להיות חסרות כל הגיון כלכלי.

במקרים רבים סכומי העמלות שנגבים בחשבון מכלים חלק גדול מאד מן הסכום שהופקד. מקרים בהם מחצית מן החשבון נאכל על ידי עמלות אינם מקרים חריגים. הברוקר או חברת שירותי הבורסה המעבירה את הפקודות גובים עמלה עבור כל פעולה שמבצע "המנהל" כשהם חולקים את הרווחים עם המנהל עצמו. בדרך זו הנוכל למעשה "סוחט" את החשבון עד תום תוך שהוא מעביר לכיסו בדלת האחורית סכום ניכר מן ההפקדה. בסופו של "התהליך" נשארים בחשבונו של המשקיע רק שאריות , שבריר מן הסכום שהופקד.

 

תהליך העוקץ מתרחש מהר מאד. לעתים המשקיע מקבל אמצעים לעקוב אחרי החשבון אך במקרים רבים מדובר באנשים שאינם בקיאים בתחום והם אינם מבינים את המתרחש. ברגע "שיורד האסימון" והמשקיע מבין כי משהו לא תקין ,נוצרים "קשיי תקשורת" עם המנהל ועד שנוצר קשר ונדרשים הסברים בדרך כלל מאוחר מדי.

 

סיכומו של דבר

אם כן מהם תמרורי האזהרה העשויים להעיד בסיכוי גבוה כי מדובר בהונאה פיננסית:

 

פרסומים המבטיחים או מציינים רווחים גבוהים בפרק זמן קצר ושאינם סבירים .

תהליך שידול ופיתוי תוך הפעלת לחץ רב ושימוש בתכסיסים פסיכולוגיים .

החתמה על הסכם התקשרות מבלי להסביר את הסיכונים , לעתים תוך "ויתור" על דמי ניהול.

העדר תקשורת עם המנהל לאחר מכן.

 

הדרך הטובה ביותר להימנע מהונאות שכאלו היא לבדוק תחילה אם לאותו מומחה ישנו רשיון לניהול תיקים.ניתן לעשות זאת בקלות באמצעות האתר של הרשות לניירות ערך תחת הסיווג "רשימת יועצים ומנהלים".

יש לשאול מפורשות אם לאותו איש או חברה ישנו רישיון לניהול תיקי השקעות. במידה והם עונים בחיוב ( לאחר שבדקתם ומצאתם שאין להם רישיון ) או לחילופין מציגים עצמם כבעלי רישיון, יש להתרחק מהם מיד. זהו תמרור אזהרה שאין כמותו.

לעתים יופיע בתהליך ההונאה אחד מן המאפיינים לעיל ולעתים יותר מאחד. כך או כך כשמדובר בכספיכם עליכם לבדוק בציציות ולהצליב מידע שכן במידה והנזק נעשה הדרך היחידה היא לתבוע את הנוכל בבית המשפט, הליך ממושך ,מורכב והכרוך בהוצאות לא מבוטלות.

 

כעורך דין העוסק בנושאים הנוגעים לפעילות בשוק ההון ומייצג משקיעים נתקלתי לאחרונה במספר מקרים של הונאות פיננסיות כגון אלו. מקרים רבים אינם מתפרסמים ( גם בשל רצון הנפגע לשמור על חשאיות או להגיע להסדר מחוץ לכתלי בית המשפט) ולא תמיד יש מה לעשות בנדון. הדרך הכמעט יחידה להתגונן מפני הונאות אלו היא לבדוק ,לשאול ולברר וחשוב מכך ,להפעיל את השכל הישר.

 

Www.tsuklaw.com

 

"הכנסה חודשית" מהשקעה באופציות – יש דבר כזה ?

משקיעים בשוק ההון ,בין אם לבדם ובין אם באמצעות "מתווכים פיננסיים" ( ברוקרים ,מנהלי תיקים ,יועצי השקעות וכו' ) נחשפים למידע רב הנוגע למכשירים פיננסיים בערוצים תקשורתיים ומקוונים לרבות: פורומים , הרצאות ,קורסים וכדומה .אחד המכשירים הפיננסיים "הלוהטים" ביותר מבחינת היכולת להניב באמצעותם רווחים גבוהים תוך שימוש בהשקעה נמוכה יחסית הם הנגזרים. כשמדברים על נגזרים מתכוונים בעיקר לאופציות מסוגים שונים ,כשבארץ הכוונה ברוב המקרים לאופציות על מדד המעו"ף.

השקעה באופציות ,קל וחומר למטרות מסחר ,היא בדרך כלל עניין למביני דבר והיא דורשת הבנה ומומחיות שאינה מצויה בידי המשקיע הממוצע. אחת הסיבות הנפוצות לשימוש באופציות הוא לשם גידור. הכוונה היא למעין רכישת "ביטוח" או הגנה של תיק ההשקעות מפני ירידות. באמצעות רכישה של אופציות או יצירת אסטרטגיה מסוימת באמצעות אופציות ,ניתן לקבל מעין "ביטוח" מפני ירידת שווי תיק ההשקעות תוך תשלום של "פרמיה" מסוימת ,היא עלות האופציות.

לכאורה ,אם משתמשים באופציות למטרות "גידור" ( ביטוח ) הסיכון שבשימוש בהם נמוך ומוגבל מראש בהיקפו הכספי. עם זאת ישנם אין סוף אפשרויות לשימוש בנגזרים כשחלק מן האסטרטגיות מביאות לחשיפה משמעותית של תיק ההשקעות להפסדים .בתמורה לסיכון המשקיע מקבל סיכוי מסוים ליצירת רווחים גבוהים שאינם אפשריים באמצעות שימוש במניות.

נשאלת השאלה האם ניתן לקבל, באמצעות שימוש באופציות, תיק השקעות המניב לבעליו הכנסה חודשית נאה מבלי לסכן את שווי הקרן ?

כעו"ד העוסק בייצוג משקיעים בנושאים הנוגעים לפעילות בשוק ההון אני נתקל בכל מיני שיטות "מעניינות" בהם משתמשים מנהלי כספים לא הגונים, על מנת לגייס לקוחות. בדרך כלל האלמנט העיקרי המאפיין את אותם מנהלים הוא יצירת מצגי שווא בנוגע לסיכויי ההשקעה והרווחים הצפויים וחשוב מכך ,הסתרת הסיכונים האמיתיים הטמונים באסטרטגיה כזו או אחרת המוצעת על ידם ,בין היתר תוך הבטחת תשואה ו/או יצירת מצג לפיו שווי הקרן מובטח.

מבחינה מעשית “הבטחת תשואה “ למשקיע ( שהיא אגב אסורה על פי הכללים החלים על מנהלי תיקים ) או הסתרת הסיכון הם היינו הך. בשני המקרים מדובר בלקוחות שסוברים ,בתום לב ,כי אותו מנהל אכן מסוגל להניב להם רווחים נאים מבלי לגרום להפסדים. האופן בו מוצגים הדברים בתהליך גיוס הלקוח הוא כזה שהלקוח מקבל את הרושם כי אין סיכון מהותי בהשקעה וכי גם אם יש סיכון ,הוא מצומצם או מוגבל בהיקפו. הסיכון המוגבל מוסבר על ידי שימוש,כביכול, באותו “גידור” שציינתי קודם לכן. מעין דרך להבטיח כי אם האסטרטגיה בכל זאת תיכשל ,עדיין לא ייגרם נזק משמעותי לתיק ההשקעות ,אם בכלל.

מה המשמעות של הצגת האפשרות הזו בפני משקיע מבחינת הבנתו את הסיכונים ?  האם יש דבר כזה תיק השקעות בו נעשה שימוש באופציות מעו"ף נושא "הכנסה חודשית" ?  

 

התשובה בדרך כלל היא שלילית.

 

גודל התיק

ראשית ,על מנת לקבל הכנסה חודשית מהותית ללא סיכון ,( לצורך העניין כמה אלפי שקלים בחודש ) יש צורך בתיק השקעות גדול למדי. אם נניח לצורך העניין כי ניתן לקבל ריבית של חמישה אחוזים לשנה בסיכון נמוך יחסית על ידי שימוש באג"חים מגוונים ,עדיין יש צורך בתיק שבו יש קרוב למיליון ש"ח המושקעים כולם בנכסים בעלי סיכון נמוך מאד באופן יחסי. מספיק שחלק מן התיק יושקע בנכסים מסוכנים ,מניות או נגזרים ,על מנת לחשוף את התיק להפסדים. אותם הפסדים ינגסו הן בקרן והן ברווחים ולמעשה יוציאו את העוקץ מכל הרעיון שבבסיס ההשקעה -הנבת רווח חדשי קבוע.

מה לגבי תיק בו הופקדו ,לצורך העניין, מאה אלף שקלים ? ובכן ברור כי על מנת לייצר רווחים של כמה אלפי שקלים בחודש בתיק בשווי הזה ,יש צורך להגדיל את רמת הסיכון פי כמה וכמה ביחס לתיק הקודם. ניתן לעשות זאת גם באמצעות שימוש באופציות מעו"ף. מנגד, הסכנה של מחיקת התיק או גרימת הפסדים משמעותיים היא גדולה מאד.

 

יצירת מצג שווא והטעיה

הדיון הזה אינו תאורטי. הוא משקף מקרים אמיתיים בהם נתקלתי ובחלקם אני מטפל ,במהלכם ניתנו הצהרות דומות בפני המשקיעים שהביאו את אותם משקיעים להפקיד את כספם בידי המנהל. לאחר זמן קצר יחסית רוב הקרן נמחקה בשל המינוף הרב בו נקט המנהל תוך שימוש אינטנסיבי באופציות מעו"ף ותוך חשיפת התיק לרמת סיכון גבוהה מאד .

הדברים נעשו בשל "רצונו" של אותו מנהל להניב רווחים גבוהים שישמשו את הלקוח לאותה משיכת "משכורת חודשית נוספת" ובמקביל ,למשיכת דמי ניהול מפולפלים עבור אותו מנהל. בנסיבות אלו "מחיקת" החשבון היא רק עניין של זמן וגם אם פה ושם היו רווחים התחלתיים ,מהר מאד המשיכות נעשו מן הקרן עצמה מבלי שהלקוח מבין בדיוק מה מצב החשבון ומה החשיפה שלו לסיכון.

הצגת האפשרות לקבל הכנסה חודשית ,קבועה פחות או יותר ,מבלי לסכן את הקרן כלל היא שגויה ומוטעית כשמדובר בשימוש באופציות מעו”ף. מצב בו הסיכון הוסתר מן הלקוח שהיה שבוי בתפיסה כי אכן ,בכל מקרה ,הקרן מובטחת ,גם הוא מהווה סוג של הטעיה. הפער בין המצג שנוצר שנועד לגייס את הלקוח תוך הסתרה מוחלטת של הסיכון , לבין התוצאות מהווה עילה לתביעה כנגד המנהל במטרה להשיב את הכספים.

 

במקרים כגון אלו ניתן להחיל את דיני החוזים ולטעון כי מנהל תיקים שהציג בפני לקוח מצג שכזה ,כשאותו מצג הווה את הגורם המכריע בהחלטתו של אותו לקוח להתקשר עמו בחוזה, נהג שלא בתום לב, בזמן קיום מו"מ לכריתת חוזה או אף במהלך קיום החוזה. כמו כן יתכן כי המדובר אף "בהטעיה" על פי סעיף 15 לחוק החוזים שהביאה את המוטעה – הלקוח – להתקשר בחוזה עם מנהל התיק.

 

בנוסף יתכן וניתן לטעון ל"מצג שווא רשלני" מכוח פקודת הנזיקין ובמקרים מסוימים אף ניתן לטעון לתרמית. ההגדרה של מצג שווא רשלני על פי הוראות סעיפים 35 ו 36 לפקודת הנזיקין היא : הצג לא מהימן של עובדות ,על מציג העובדות היה לדעת כי הן שגויות ולא מבוססות ,היה עליו לצפות כי מקבל המצג ( הלקוח ) יסתמך עליהן וכתוצאה ,ייגרם נזק כלכלי.

 

 הזהרה מפני הסיכונים

קיימים היבטים נוספים הנוגעים להפרות שונות של החובות המוטלות על מנהלי תיקים נכוח החוק ובראשן : אי מתן הזהרה מפני הסיכונים שבהשקעה ובמקרים מסוימים ,אי ביצוע "בדיקת התאמה" של השירות לצורכי הלקוח.

 כאמור ,האלמנט המהותי ביותר בנסיבות שכאלו הוא הסתרת הסיכונים מפני הלקוח.

במידה ולקוח לא ידע על הסיכון או לא הבין את משמעות השימוש באופציות ונגרם הפסד ,הרי שאם הדבר יוכח ,הלקוח יהיה קרוב לוודאי זכאי לפיצוי. הרי הסיבה העיקרית שבעטיה הלקוח הפקיד את כספו בידי אותו מנהל מלכתחילה הייתה המצג או הידיעה כי הקרן מובטחת ולא תפגע . אם אותו לקוח היה יודע כי קיים סיכוי להפסיד את סכום השקעתו וודאי שלא היה מתקשר עם המנהל בהסכם או לחילופין ,היה שוקל שוב את כדאיות ההשקעה באופן הזה כשכל המידע המהותי הוצג בפניו.

 

ראוי לציין כי "לבדיקת ההתאמה" חשיבות גדולה מאד. חשיבותה מתחדדת כיום לאור הנחיות חדשות שיזמה הרשות לניירות ערך ,המופנות למתווכים פיננסיים והנוגעות לאופן הביצוע של אותה בדיקת התאמה.

 

כיום ,בניגוד לנהוג בעבר ,יש לבצע עם הלקוח בדיקה יסודית ומדוקדקת תוך תיעוד מדוייק של אופן הביצוע והתשובות שניתנו על ידי הלקוח. “דילוג" על אותה בדיקה או ביצועה באופן רשלני עשויה לחשוף את המנהל לתביעה במידה ויתברר כי הלקוח לא ידע על הסיכון הטמון בהשקעה או שהשירות שניתן לו היה רשלני ולא הותאם לצרכיו .

חיבוץ עמלות בתיק ההשקעות

 

שליש מתיק ההשקעות שלכם "הלך" על עמלות לברוקר ? – אולי יש כאן "חיבוץ"

 

רבים מקרב הציבור מנהלים תיק השקעות באמצעות מנהל תיקים או בית השקעות. זה נוח ,חוסך זמן , וממילא רוב הציבור מאמין כי יש לתת "למקצוענים" לנהל את הכסף ולא לעשות זאת בעצמו. האמונה הרווחת היא שמי שזו העבודה שלו , יעשה זאת טוב יותר מהלקוח הממוצע חסר הידע והניסיון .

העובדה שמדובר "בכסף של אחרים" גם מנטרלת את האלמנט הפסיכולוגי של ניהול הכסף של עצמך כי הרי רוב האנשים אינם מסוגלים לחשוב ולפעול בצורה רציונלית כשמדובר בכסף שלהם. הרעיון הוא שרק מי שלא מסכן את כספו שלו ,יעשה זאת כמו שצריך.

אם המשפט הזה מעורר גבה אצל חלקכם זה די מובן. במובנים מסוימים המשפט האחרון הוא למעשה אוקסימורון. דבר והיפוכו. מדוע ?

 

מי שמנהל את כספם של אחרים אמנם אינו "מחובר" רגשית לכסף ואמור לפעול באופן אובייקטיבי לחלוטין אך לצד הניתוק הפסיכולוגי המהווה יתרון , עומד גם החיסרון הנובע ממנו והוא חוסר הרגישות להפסד וללקיחת סיכונים. כשהכסף לא שלך קל לך לסכן אותו וגם אין לך בעיה להפסיד. רק מנהל השקעות רציני ומנוסה יכול לשלוט באלמנט הזה ולא להניח לו לפגוע בשיקול הדעת .

מניסיוני האישי בענף הפיננסים זו אינה משימה פשוטה. רבים מבין מנהלי ההשקעות, רבים מדי אולי, אינם רגישים מספיק לניהול הסיכון כשהם מנהלים את כספם של אחרים. חוסר הרגישות האמור נובע במקרים חריגים ( שאינן מעידים בשום אופן על הכלל ) גם מפעולה מכוונת שמטרתה להעשיר את כיסו של המנהל בדרכים מתוחכמות ולא תמיד חוקיות שעל אחד המאפיינים שלהם , ה”חיבוץ” ארחיב כאן.

 

רובו של הציבור אינו יודע או מודע לניגודי האינטרסים בין מנהל התיקים והלקוח.

הניגודים הללו קיימים במספר מישורים ומהווים נקודה בעייתית אצל מנהלים בעלי רגישות אתית נמוכה. הכנסתו "הגלויה" של המנהל ( הגלויה ללקוח ) באה מדמי הניהול שהלקוח משלם כאחוז משווי התיק מדי חודש. כיום , בשל התחרות החריפה בין בתי ההשקעות קיימת מגמה של ירידה בדמי הניהול לרמות נמוכות מאד.

 

ע"פ החוק להסדרת העיסוק בייעוץ השקעות וניהול תיקי השקעות ,תשנ”ה – 1995, מנהלי תיקים בשוק ההון אינם מורשים לגבות שכר ע"פ תוצאות אלא דמי ניהול הנגזרים מגובה התיק . ההיגיון העומד מאחורי האיסור הוא שמתן היתר לגבות שכר תלוי תוצאות יביא ללקיחת סיכונים מיותרים ע"י מנהלי התיקים , מה שיגרום בהכרח להפסדים ללקוחות.

ההיגיון העומד מאחורי גביית דמי ניהול התלויים בגובה התיק הוא שאם המנהל יצליח ושווי התיק יעלה , כך יעלה גם סכום דמי הניהול הנגבים מדי חודש בחדשו. לכאורה זה פותר את ניגודי האינטרסים אך זתסלחו לי אם אומר כי זה יהיה קצת נאיבי לחשוב כי אלו הן ההכנסות היחידות של מנהלי התיקים.

 

"החזרי" עמלות – תמריץ לביצוע פעולות סרק בתיק ההשקעות.

 

כיוון שדמי הניהול הם בדר"כ נמוכים מאד על הברוקרים "להשלים " את החסר בדרכים אחרות.

האם ידעתם כי מנהלי תיקים מקבלים החזר עמלות מהבנק או חבר הבורסה בו נמצא חשבונו של הלקוח על כל פעולה שנעשית בתיק הלקוח ?

אכן כן. במקרים רבים סכומי העמלות המשולמים ע"י הלקוח "תמורת" ביצוע פעולות בני"ע ( הנעשות כאמור על פי שקול הדעת של מנהל התיקים ) , עולים בהרבה על סכום דמי הניהול הנגבים ממנו בעבור ניהול התיק.

במקרים חריגים ובלתי תקינים סכום העמלות הכולל הנגבה מתיקו של הלקוח מהווה עשרות אחוזים משווי התיק ולמעשה "אוכל" ומכלה ,לאט אך בבטחה ,את תיק ההשקעות.

במקרים קיצוניים מאד שהגיעו לבתי המשפט סכום העמלות אף השתווה לגובה התיק ! או במלים פשוטות ,הברוקר "העביר" ע"י ביצוע פעולות סרק בתיק ,את רוב רובו של תיק הלקוח אל כיסו "בדלת האחורית" וגזל מן הלקוח את כל סכום השקעתו.

 

חיבוץ

 

פעולה זו בה מבוצעות פעולות סרק מיותרות בחשבונו של הלקוח אשר כל מטרתן היא לחייב את הלקוח בעמלות רבות שחלקן או כולן ,מגיע בסופו של דבר לכיסו של מנהל התיקים נקראת במונחי שוק ההון בשם חיבוץ.

  

מהם מאפייני "החיבוץ" ?

 

על פי פסיקת בתי המשפט בארה"ב , שיושמה גם בארץ , ישנם שלושה אלמנטים שצריכים להתקיים : הראשון היא אלמנט השליטה של מנהל התיק בחשבון . אלמנט זה מתקיים כתנאי בסיסי בהתקשרות בין הלקוח למנהל מכוח ההיתר וייפוי הכוח שנותן הלקוח למנהל התיקים לפעול בחשבונו ובדר”כ קלה להוכחה.

 

השני הוא הוכחת היקף פעילות יוצאת דופן בני"ע החורגת באופן קיצוני ממטרות ההשקעה ומן ההיתר שקיבל המנהל מן הלקוח כמו גם יחס בלתי הגיוני בין גובה התיק לסכום העמלות שנגבו .

 

האלמנט השלישי הוא שמנהל התיקים פעל בכוונה תחילה על מנת להונות את הלקוח ולחייבו בעמלות תוך ביצוע פעולות סרק והתעלמות מטובתו .

 

ישנן מספר דרכים ומבחנים בהם ניתן להיעזר כדי לנסות ולהוכיח כי בוצעה בתיק פעילות חריגה וכי שיעור והיקף הפעולות אינו סביר ויוצר את הרושם כי מטרתו העיקרית של המנהל היא חיוב הלקוח בעמלות יתר . אחד מהם הוא היחס בין סכום העמלות לבין גובה התיק. במידה והיחס אינו סביר או הגיוני והפעולות שבוצעו הניבו הפסדים שיטתיים קיים חשש מהותי כי בוצע חיבוץ.

בשנים האחרונות נדונו בבתי המשפט מספר מקרים בהם טען התובע לחיבוץ עמלות שנעשה בתיקו ע"י מנהל התיקים. פס"ד מעניין ומנחה ניתן בבית משפט השלום בתל אביב בשנת 2001 בתיק אזרחי 050930/98 ע"י כב' השופט קובי ורדי.

במקרה זה נדונה תביעה של לקוח שהוכיח כי סך כל העמלות ודמי הניהול שנגבו מחשבונו הגיעו לכדי 40% מגובה הסכום שהפקיד בידי מנהל התיקים. כמו כן מצא המומחה מטעם התובע כי בוצע היקף עצום של פעולות בטווח זמן קצר מאד – לעתים בהפרש של יום זה מזה ושלא היה ניתן למצוא בהם כל הגיון . מנהל התיקים לא הצליח להסביר את ההיגיון שמחורי פעילותו ולכן חויב להחזיר לתובע את מלא סכום העמלות וההפסדים שנגרמו כתוצאה מהחיבוץ.

 

וכך קבע השופט :

" ….אני מקבל את טענת התובע ביחס לביצוע פעולות סרק בחשבון ….. בחוות הדעת מוצגת תיזה לפיה ביצעו הנתבעים פעולות שאינן עולות בקנה אחד עם טובתו של התובע ואשר מעוררות חשד כי הנתבעים הפרו את חובות האמונים שלהם כלפי התובע עלידי ריבוי פעולות של קניה ומכירה של אותו ני"ע בהפרש של מספר ימים בין פעולה לפעולה, כשמטרת הפעולות אינה להפיק רווח ללקוח אלא לחייב את התובע בעמלות …"

 

"…בבדיקת הפעולות בחשבון נמצאו מספר לא מבוטל של "פעולות תמוהות" בהם נקנו ונמכרו מניות בהפרש של יום בין עסקה אחת לשניה ואף באותו היום, וזאת ללא כל חסר או הצדקה כלכלית לפעולות, התוצאה מפעולות אלו הייתה בד"כ הפסד לתובע …."

 

מה נדרש כדי להוכיח את החיבוץ ?

 

לענין זה השופט קבע כי :

" …. ההוכחה קשה שבעתיים כאשר מדובר במספר רב של פעולות אשר רישום מדויק לגבי הרציונל לביצועם והשיקולים בבסיסם אינו במסגרת מטען הידע של התובע. ….

 

אך הוסיף ואמר כי :

 

"…בשל הקושי האמור, וההפרש המשמעותי במטעני הידע, נראה כי יש מקום להסתפק ראייתית בהוכחה בראיות של פעולות קניה ומכירה שמעלות חשד שאינן מונחות עלפי רציונל כלכלי. במקרה כזה די שהתובע יוכיח בראיות קיומה של סדרת פעולות בטווח זמן קצר סדרה שהביאה להפסד או, למצער, לא הביאה לרווח (בניכוי עמלות) – כדי להעביר את נטל הראיה לנתבע להראות שלא היה חיבוץ בפעולות הנ"ל, …"

 

מנהל התיקים לא הצליח להוכיח את ההיגיון שעמד מאחורי פעולותיו אך ניסה למצוא להן צידוק בבדיקת ביצועי השוק בדיעבד בטענה כי ההפסדים נגרמו מתנאי השוק. טענה זו נדחתה ובצדק מכיוון שברור כי אין כל קשר בין ביצועי השוק בבדיקה מאוחרת ( בדיקה בדיעבד "הפופולרית" בקרב מנהלי ההשקעות ) לבין קבלת החלטות בזמן אמת. הברוקר נדרש במקרה זה להסביר מה עשה בזמן אמת ומדוע . מה קרה אחר כך אינו רלוונטי.

 

מה לגבי ניהול בשיטת המסחר היומי ?

אמנם לא בכל מקרה יהיה ניתן להוכיח חיבוץ שכן לעתים יש למנהל ההשקעות הסבר למעשיו ורציונל מסוים העומד מאחורי שיטת העבודה שלו. כך למשל נקבע בפסק דין מאוחר יותר כי מאחר והוסכם בין הלקוח ומנהל התיקים כי התיק ינוהל ברמת סיכון גבוהה מאד (מתוך שאיפה להשיג תשואות גבוהות ) ובשיטת המסחר היומי ,הרי שאופן הניהול הנ"ל יוכל להצדיק ביצוע מאות ואלפי פעולות בפרק זמן קצר ,גם אם בסופו של דבר נגרם ללקוח הפסד כבד ואבדן השקעתו.

 

כדאי לסייג ולומר כי לדעתי פסיקה שכזו בעייתית מאד מכיוון שבדרך כלל מסחר יומי אינו רווחי ומניב הפסדים לרוב השחקנים. כיוון שכך ברור שלמנהל התיקים ישנו אינטרס מובהק לנהל תיק באופן הזה כך שיניב לו הכנסות גבוהות מעמלות תוך "אכילת" התיק.

 

 עצם ההגדרה של ניהול התיק באמצעות מסחר יומי משמשת למעשה כמעין מגן אפשרי מפני תביעות דומות אך היא מתעלמת לחלוטין מן העובדה כי משקיע סביר לא היה מתקשר בהסכם לניהול תיק כזה אם היה מודע לסיכויי ההצלחה הנמוכים ולאינטרס המנוגד של מנהל התיק לבצע כמה שיותר פעולות בתיק.

לדעתי פער המידע בין הצדדים במובן שבו מצד אחד מנהל התיקים יודע מראש כי לא ניתן להרוויח בשיטה זו ,בעיקר בגלל שסכום העמלות יקזז את כל הרווח אם בכלל יהיה כזה, ומצד שני חוסר ההבנה והידע של הלקוח והציפייה שלו לרווחים גבוהים שברוב המקרים הם ציפיות שווא ,פער זה כשלעצמו מהווה חסם בפני טענת הגנה של מנהל התיקים כי סוכם שהתיק יתנהל בשיטת המסחר היומי שכן מדובר למעשה בחוסר תום לב מובהק המגיע לכדי עושק ורמיה.

עברת החיבוץ אינה מוסדרת בחוקים הקיימים ואין כיום הוראה מפורשת המתייחסת לכך. החוק האמור להסדיר את תחום הפעילות והאחריות של מנהלי התיקים , הוא "חוק הייעוץ" מתייחס לכך בעקיפין בהוראת סעיף 11 הקובעת כי על מנהל השקעות לפעול לטובת הלקוח מבלי להעדיף את טובתו האישית . למרות שחיבוץ בהכרח פועל לטובת הברוקר , עדיין אין בכך כדי לתבוע את הנזק שכן ההוראה פועלת במישור המשמעתי בלבד.

אם כן במקרים אלו ,בהם מנהל התיקים עושה שימוש לרעה בסמכות שניתנה לו ,ניתן לתבוע את הנזק רק על פי עילות תביעה הנובעות מהוראות פקודת הנזיקין ובהן תרמית ,עושק ורשלנות. כמו כן ניתן לתבוע סעד מכוח דיני החוזים ולטעון כי מנהל התיקים הפר את חובת האמון שלו כלפי הלקוח בעצם עשיית החיבוץ כפי שנעשה במקרה שלעיל.

כמה עצות לסיום

כדי למנוע מצבים בהם לקוחות יפלו קרבן לחמדנותם של מנהלי השקעות לא ראויים , כשאתם באים לתת את כספכם לניהולו של מנהל השקעות , כדאי לשים לב לנקודות הבאות הן בזמן ההתקשרות החוזית עם מנהל התיקים והן במהלכה .

1. עליכם כלקוחות להגדיר באופן ברור את גבול שקול הדעת ומרחב הפעולה של מנהל התיק. יש לגם התייחס לעניין המינוף – שימוש באשראי למטרות השקעה ומסחר כשרצוי מאד לאסור על כך. יש כמובן צורך להתייחס ולהגדיר את רמת הסיכון של התיק ובמידה ומדובר בתיק סולידי מומלץ להוסיף הערה האוסרת על המנהל לבצע פעולות מסחר יומי .

2. יש לבדוק באופן תדיר את הפעולות שבוצעו בתיק ואת סך העמלות שנגבו. אם נראה לכם כי בוצע מספר פעולות חריג ולא הגיוני המנוגד למה שסוכם או שנצפה ממנהל התיקים עליכם לבקש הסברים. במידה וההסבר אינו מניח את הדעת כדאי להעביר את התיק למנהל אחר.

3. יש לבדוק אם נגרמו הפסדים בתיק ואם הם נובעים מביצוע פעולות רבות בזמן קצר. במידה ואכן נגרמו הפסדים ונראה כי הם אינם נובעים ממצב השוק אלא ממסחר קצר טווח יש לדרוש הסברים ממנהל התיק ובמקרים חריגים לפנות לקבלת בדיקה וייעוץ משפטי.

 

הנפקות בתיק ההשקעות ? לא מה שחשבתם.

 

רכישה בהנפקה לתיק ההשקעות ? לא מה שחשבתם.

אחד היתרונות שיש בניהול תיק השקעות באמצעות מנהל תיקים הוא האפשרות הנוחה לרכוש יחידות של מניות ,אג"ח וכו' שמנפיקות חברות המעוניינות לגייס כסף מהציבור , לפני שהן מתחילות להיסחר בבורסה ובמחיר האמור להיות מוזל. מנהל התיק רוכש ( או יותר נכון מתחייב לרכוש ) עבור לקוחותיו המעוניינים בכך , "יחידות בהנפקה" ( או בעגת שוק ההון : "סחורה" ) בדרך כלל , במחיר המינימום לרכישה או הקרוב לו.

איך זה עובד בקצרה

למעשה התהליך הוא שהמנהל ( חברת ניהול התיקים ) מתחייב מראש , באמצעות חברת החיתום שלו , לרכוש כמות מסוימת של יחידות במחיר מוגדר. לאחר מכן , ביום ההנפקה ,המנהל מבצע את ההזמנה בכמות שהתחייב אליה ,אלא אם ישנם קונים אחרים שמוכנים להיכנס בנעליו.

במידה וישנו ביקוש רב "לסחורה" המונפקת ישנו סיכוי כי המנהל לא יצליח לקבל את כל היחידות שהזמין או אפילו לא יקבל בכלל. במידה ואין ביקוש רב לסחורה ( בדר"כ מכיוון שהיא לא נחשבת "אטרקטיבית" מספיק בעיני שוק ההון או בגלל שהחברה פשוט אינה איכותית והסיכון הטמון בה גדול ) המנהל "יאלץ" להזמין את כל הסחורה שהתחייב לה ולפזרה בין תיקי לקוחותיו או חשבון הנוסטרו שלו. ( נוסטרו הכוונה חשבונה של החברה עצמה ).

לאחר שמסתיימת ההנפקה , בדרך כלל בשעות הצהריים בשעה מוגדרת מראש ,המתנהלת בדרך של מכרז על מחיר החבילה ( בדרך כלל מניות עם אג”ח ) או על התשואה ( בהנפקות אג”ח ) יושבים החתמים ( אלו שאחראים לשווק את הסחורה למנהלי ההשקעות ) ומחשבים מי יקבל מה ובאיזה מחיר . תוצאות ההנפקה מפורסמות באתר הרשות לני"ע בסוף היום ( למרות שבדרך כלל כבר שמסתיימת ההנפקה אפשר לקבל מושג מה התוצאות ) למחרת יודע כל מנהל תיקים כמה יקבל ממה שהזמין.

הסחורה , בין אם זה מניות , אג"ח , אג"ח להמרה או כל מכשיר פיננסי אחר ,תופיע בחשבונות הלקוחות בבנק לפי הכמות היחסית שהתקבלה.

מה קורה כשהסחורה מתחילה להיסחר בבורסה .

אם כן הסתיימה ההנפקה , הסחורה נמצאת בתיקי הלקוחות והיא מתחילה להיסחר בבורסה באופן רציף. כפי שציינתי הרעיון הכללי הוא שהלקוחות "ייהנו" מהסחורה כלומר ירוויחו מעליית שער מיד אחר כך וינצלו את האפשרות הייחודית לרכוש סחורה לפני שהיא יוצאת לשוק ובמחיר מוזל. אחרת אין כל סיבה לרכוש יחידות בהנפקה, אפשר פשוט להמתין כמה ימים ולקנות את אותה סחורה בבורסה ,כמו כל מניה או אג"ח אחר.

אבל מה קורה אם מחירי הסחורה במקום לעלות , מתחילים דווקא לרדת ? האם זה מעיד כי הסחורה אינה איכותית מספיק או שמנהל התיקים הימר לא נכון ? או אולי זה השוק שאשם ?

נעצור כאן לרגע ונבדוק מה האינטרס של מנהל התיקים לרכוש עבור לקוחותיו סחורה בהנפקה.

שוק החיתום הוא אחד המקורות הרווחיים ביותר בשוק ההון ,"כולם" נהנים ממנו ( למעשה לא כולם,זאת נבין בהמשך ) ,הן החתמים המשווקים את הסחורה ומקבלים מהחברה המנפיקה עמלה שמנה ומכובדת ,והן חברות ניהול התיקים. למעשה חברות הניהול ושאר המשקיעים המוסדיים – קרנות נאמנות ,פנסיה ,גמל וכו' ,מקבלות עמלה שמנה עבור ההתחייבות המוקדמת שלהם לרכוש סחורה בין אם זה לתיק ההשקעות של החברה עצמה ( נוסטרו ) ובין אם זה לתיקי הלקוחות.

כדאי לשים לב , התחיבות מוקדמת במחיר מוגדר ! שמשמעותה למעשה היא שגם אם המנהל לא רכש לבסוף את הסחורה ללקוחותיו בשל "ביקוש יתר" ( אחרים הציעו מחיר גבוה יותר ממה שהמנהל הציע וקיבלו עדיפות ברכישה ביום ההנפקה ) הוא את העמלה שלו יקבל בכל מקרה. ניתן להבין מיד כי למנהל כדאי כמעט תמיד להתחייב לרכוש יחידות מראש שכן יקבל תמורת ההתחייבות עמלה שמנה למדי. למעשה גם אם החברה המונפקת אינה איכותית וגם אם הסיכון שבה רב מאד עדיין משתלם למנהל להתחייב כדי לקבל את העמלה.

במידה ויתמזל מזלו , לא יצטרך לרכוש את היחידות בפועל ( אחרים ירכשו במקומו ) אך במידה ולא יהיה בר מזל ולא יהיה לסחורה ביקוש רב, הוא יאלץ לממש את ההתחייבות ולרכוש את היחידות לתיקו האישי או לתיקי לקוחותיו. הסיכון הזה קיים תמיד וקשה לדעת להעריך אותו מראש. אם המנהל "נאלץ" לרכוש סחורה לא איכותית ( או "זבל" כפי שחלק מגדירים זאת ) הוא בבעיה היות ויהיה לו קשה להפטר ממנה אחר כך .

מה קורה כשהסחורה היא "זבל" והמנהל רכש אותה לתיקו ולתיקי לקוחותיו ? כאן מתחילה הבעיה.

כפי שהבינונו כבר למנהל יש אינטרס ראשון במעלה להתחייב לרכוש יחידות בהנפקות כדי להרוויח את העמלה ומכאן הדרך להנפקה ורכישה של חברות גרועות קצרה מאד . למעשה בשל המבנה המתואר לעיל קיים ניגוד אינטרסים בין מנהלי התיקים ללקוחותיהם שכן התמריץ להתחייב לרכוש סחורה גדול מאד אך בהרבה מקרים הוא מנוגד לאינטרס של הלקוחות ( “החיילים" כפי שחלק מכנים זאת ) שכן הם אלו שלתיקיהם תירכש הסחורה הגרועה בסופו של דבר.

בשנת 2007 למשל הונפקו עשרות "חברות זבל" ,רובן בתחום הנדל"ן ורובן אינן מסוגלות כיום לפרוע את התחייבויותיהם למשקיעים ,כן אלו שרכשו את הסחורה בהנפקה . למעשה "כל מה שזז" הונפק מכיוון שהתקופה הוותה "חלון הזדמנויות " יוצא מן הכלל עבור החתמים. היו ימים בהם נספרו חמש ,שש ,שבע הנפקות ויותר הכל הלך והכל נמכר כמו לחמניות.

מה שבדרך כלל קרה אחר כך הוא שביום שהסחורה החלה להיסחר בבורסה, מחירה ירד אל מתחת למחיר ההנפקה כלומר נגרם הפסד למשקיעים. בנוסף ,ברבות מן החברות המניות שהונפקו כלל לא היו סחירות והיה קשה "להיפטר" מהן . עכב כך ,רבים ממנהלי התיקים נאלצו ,בימים הראשונים לאחר ההנפקות, למכור את הסחורה בהפסד שכן אם לא היו עושים זאת היו מסתכנים בגרימת הפסדים גדולים יותר ללקוחותיהם. ברור שמי שבסופו של דבר שילם את המחיר הוא הציבור שעבורו נרכשה הסחורה שלקוחות מנהלי התיקים הם חלק ממנו.

סיכומו של דבר

בשורה התחתונה מנהלי התיקים תמיד מרוויחים ואילו הלקוחות בהרבה מקרים מפסידים , חלקם "נתקעים" עם סחורה "זבל" לאורך שנים בלי יכולת להיפטר ממנה. ניגוד האינטרסים ברור והוא בהחלט מהווה בעיה במבנה הנוכחי של שוק ההון. רשויות הפיקוח מודעות לבעיה אך לדעתי מתקשות להתמודד עמה באופן יעיל.

מאחר ולא ניתן לצפות מהמשקיעים המוסדיים וממנהלי התיקים כי "ישמרו על השמנת" ,כלומר שיוותרו מרצונם על הכנסות נאות גם אם זה לעתים "לא מריח טוב" ( בלשון המעטה ), הרי שעל הרשות לני"ע למצוא נוסחה שתצמצם את ניגוד האינטרסים ותקטין את התמריץ של המנהלים לקבל החלטות משיקולי תועלת אישית ולא משיקולי טובת הלקוחות כפי שזה כיום. מציאת הנוסחה הזו אינה פשוטה כלל וסביר להניח שכל ניסיון לפגוע ברווחיות המנהלים , יתקל בהתנגדות חריפה.

אם כן מה שנותר לעשות הוא לנקוט בזהירות במובן של "יזהר הקונה" כלומר לנסות ולבדוק אם מנהל התיקים עשוי להיות בניגוד אינטרסים בהיבט המתואר לעיל.

הדרך הפשוטה ביותר לעשות זאת היא פשוט לבדוק אם לחברת הברוקרים יש חברת חיתום כלומר האם היא נוהגת לרכוש יחידות בהנפקה. אם קיימת לחברת ההשקעות חברת חיתום ( או מחלקת חיתום ) לדעתי כדאי לבחון אופציות נוספות ו/או אחרות .

קיימות בשוק ההון הישראלי חברות ניהול השקעות שאינן מחזיקות חברות חיתום. לדעתי הן תהיינה עדיפות תמיד על פני החברות האחרות ככל שזה נוגע לשמירת האינטרסים של הלקוחות.

ליטיגציה כלכלית פיננסית

המשרד עוסק בליטיגציה כלכלית פיננסית ומייצג תובעים ונתבעים בהליכים משפטיים מול בנקים, ברוקרים, בתי השקעות, מוסדות פיננסיים ותאגידים מסחריים תוך התמחות בנושאים הנוגעים לפעילות בתחום ניירות ערך ושוק ההון. המשרד עוסק בניהול הליכים ותביעות מורכבות הדורשות מומחיות  משפטית ופיננסית ייחודית. מידע בנוגע לחלק מן ההליכים המשפטיים אותם מנהל המשרד בעמוד חדשות ועדכונים.

משרד עו"ד דן צוק הוא משרד בוטיק ייחודי ואיכותי, מן המובילים בתחומו.

המשרד מתמחה בייצוג משפטי (ליטיגציה) בהליכים מורכבים בתחום הפיננסי כלכלי, בנקאות וניירות ערך; ובפרט בתביעות הנוגעות לתיקי ניירות ערך ופעילות מסחר והשקעה בשוק ההון. למשרד מוניטין ופרופיל בולט.

המשרד מייצג תובעים ונתבעים מול בנקיםברוקריםבתי השקעות, מוסדות פיננסיים, מנהלי תיקים, קרנות גידור, שותפויות השקעה; בפרט בנושאים הנוגעים לפעילות בניירות ערך ושוק ההון – הליכים הדורשים מומחיות משפטית ופיננסית ייחודית (מניות, אופציות מעו"ף, תעודות סל, אג"ח, אג"ח מובנות, חוזים עתידיים ומט"ח, פורקס, מכשירים פיננסיים מורכבים, מטבעות וירטואליים).

תחום עיסוק נוסף של המשרד הוא מתן ייעוץ וליווי משפטי רגולטורי בתחום המסחרי ושוק ההון ובין היתר בליווי משפטי בהקמה של קרנות גידור ושותפויות השקעה, ייעוץ ליזמיםמשקיעים  וחברות הפועלות בתחום המסחרי פיננסי ו/או בזיקה לשוק ההון

עורך דין דן צוק הוא מומחה לשוק ההון ובעל רישיון לניהול תיקי השקעות מטעם הרשות לניירות ערך *

המשרד רואה חשיבות בחיזוק ההגנה על המשקיעים ופועל לקידום הליכים משפטיים בעלי חשיבות ציבורית בתחום הפיננסים ושוק ההון.

מתוך תפיסה זו המשרד הוביל מהלכים משפטיים  תקדימיים שתרמו לשיפור האכיפה כנגד גופים פיננסיים מפרי חוק. בגדר זאת ניתן למנות תביעות ייצוגיות  רחבות היקף שהוגשו כנגד חברות מסחר במטבע חוץ ופורקס, בשל הפרת החוק בניהול תיקי השקעות ללא רישיון באמצעות מסחר רובוטי – אלגוטריידינג. הליכים אלו קידמו שינוי רוחבי ועמוק בענף זירות הסוחר והפורקס ותרמו להפסקת פעילות מפרת חוק של חברות גדולות בתחום (יוטרייד  – USG קפיטל).

למשרד ניסיון רב בניהול תביעות הנוגעות לרשלנות מקצועית של מנהלי תיקי השקעות במהלכן ייצג מספר רב של משקיעים בתביעות יחידים ותביעות קבוצתיות כנגד חברות ניהול תיקים וגופים פיננסיים קשורים. 

המשרד מטפל בכל היבטי ההתדיינות המשפטית החל ממתן חוות דעת משפטיות, גישורים , ייצוג בבוררויות, וניהול תיקי התדיינות משפטית בכל הערכאות.

השילוב של ידע וניסיון משפטי נרחב בתחום ניירות ערך ושוק ההון עם המומחיות והרקע המקצועי המגוון של עו"ד דן צוק בתחומים אלו, מעניק למשרד ערך מוסף ויתרון מהותי.

על לקוחות המשרד נמנים גופים מסחריים ופרטיים הפועלים בשוק ההון לרבות חברות פיננסים, מנהלי תיקים, יועצי השקעות, קרנות גידור, יזמים, אנשי עסקים ומשקיעים פרטיים. 

כתובתנו : מגדל המוזיאון בית הפרקליטיםרחוב ברקוביץ' 4 ,תל אביב טל 03-6935281  03-6935300

* בהתלייה מרצון

 

שמועה כי חברת הסליקה "PENSON " בקשיים – האם הלקוחות מוגנים ?

הרשות לני"ע לבורסה : " בדקו את חשיפתכם לחברת הסליקה" פנסון" penson , זאת עקב שמועות כי היא נמצאת בקשיים.

 

לידיעה "בדה מרקר"


בחברת פנסון ,כמו חברות סליקה בינלאומיות אחרות, מנוהלים חשבונות השקעה ומסחר של לקוחות מכל העולם בדומה לכל חברת ברוקרים אחרת. במקרים רבים חשבונות הלקוחות מנוהלים באמצעות "חשבון נאמנות" כללי ולא באמצעות כחשבון נפרד השייך לכל לקוח ולקוח. למעשה ההפרדה בין החשבונות היא מלאכותית וכספי הלקוחות מוחזקים במעין "חשבון נאמנות" אחד כולל כשהחברה מבצעת חלוקה פנימית למעין תתי חשבונות ע"ש כל לקוח ולקוח. בשיטה זו בפועל אין הפרדה פיזית בין חשבון וחשבון כפי שקיימת בבנקים .

 

מה הסיכון ?



פועלות בארץ חברות שונות העוסקות בתיווך בין משקיעים וסוחרים לבין חברות סליקה ובין היתר בפתיחת חשבונות עבור סוחרים פרטיים בחברות סליקה המשמשות "כצינור" המקשר בין הלקוח לבין הבורסה. חברת הסליקה מספקת ללקוח קישור ישיר לבורסות בארה"ב ומאפשרות לו לנהל "חשבון" מסחר אצלן תוך מתן אפשרות לעקוב ולנהל את פעילות המסחר ומצב החשבון באמצעות מערכת "ניהול חשבון" .

 

ההבדל שציינתי לעיל בין אותו "חשבון נאמנות" כללי המחולק ל"תתי חשבונות" לבין חשבון נפרד עשוי להיות תהומי וזאת מכיוון שאותם "חשבונות" ( למעשי תתי חשבונות בחלוקה פנימית ) אינם מבוטחים בביטוח פדרלי ( המוגבל בסכום ) למקרה שבו תתבצע מעילה או חברת הסליקה תקלע לקשיים או חס וחלילה תפשוט רגל. באם אכן הדבר מתרחש הרי שכספי הלקוחות עשויים לרדת לטמיון ומכאן הסיכון הטמון בשיטה זו.

 

מה "היתרון" ללקוח הפרטי ?

חברות "תיווך" רבות ,העוסקות בפתיחת חשבונות עבור לקוחות, מנצלות את השיטה על מנת "לעקוף" באופן מלאכותי את המגבלות החלות על סוחרים פרטיים בנוגע לגובה המינוף המקסימלי והאפשרות לבצע מסחר בתדירות גבוהה ( מסחר יומי ) בהיקף כספי נמוך.

כך למשל ניתן ,באמצעות פתיחת "חשבון" שכזה ,לבצע מסחר יומי כשגודל החשבון ( הקפיטל ) נמוך מ 25,000 דולר ,מה שלא אפשרי לביצוע באמצעות חשבון רגיל ונפרד בחברת ברוקרים בשל תקנות של הרשות לניירות ערך האמריקאית המגבילות זאת. כמו כן ניתן במצבים מסוימים לסחור במינוף חריג העולה על פי 4 מגודל החשבון ,מה שלא ניתן לביצוע בחשבון "רגיל".

היתרונות לסוחר "הקטן" אם כן הם רבים ( ועל כן קל מאד לשווק את החשבונות הללו "ולגזור קופון" מכל פעולה המתבצעת על ידי הלקוח ) אך ישנם כאמור סיכונים. באם אכן חברת פנסון תקלע למצב בו לא תוכל לשחרר כספים ללקוחותיה הרי שאותם "יתרונות" ,כביכול ,הטמונים "בשיטת המעקפים" השנויה במחלוקת הזו ,בטלים בשישים אל מול הנזק שעלול להיגרם באבדן הכספים.

האם הלקוחות מודעים לכך ?

 

יש לציין כי חלק מן הלקוחות ,גם בארץ ,לא מודעים לכך כי כספם אינו מבוטח וכי הם למעשה חשופים למקרים חריגים שכאלו. במקרים רבים החברה שפותחת עבורם את "החשבונות" לא מיידעת אותם על הסיכון שבכך וכי ניתן לבחור באופציה הרגילה של חשבון נפרד, כמו גם על ההבדלים שבין סוגי החשבונות.

כמו כן נשאלת השאלה המתבקשת והיא מה אחריותו של מתווך פיננסי הפותח חשבונות בחברות סליקה שכאלו מבלי שהוא מיידע את הלקוח כי המדובר בתת חשבון פנימי שאינו מבוטח ומבלי להציע לו את החלופה הרגילה והמקובלת.

בהחלט יתכן כי במידה והדברים לא הובאו לידיעת הלקוח ונוצר מצב בו חברת הסליקה , מסיבה כזו או אחרת ,אינה יכולה לשחרר את כספי הלקוח ,הרי שאותו "מתווך" חשוף לתביעה בגין רשלנות ואי גילוי נאות כלפי הלקוח.

 

משרדי מנהל כרגע שתי תביעות בנוגע להפסדים שנגרמו תוך שימוש בחשבונות "נאמנות" בחברת פנסון. אמנם אותן תביעות אינן קשורות או מערבות את חברת פנסון עצמה ששימשה כחברת סליקה בלבד ,אך הן נוגעות לאותו "מתווך" פיננסי שפתח את החשבונות עבורם.

 

 

 

תרגילים בחשבון המפצל

 

כדבר שבשגרה חברות הברוקרים וניהול התיקים קונות ומוכרות מניות וניירות ערך מגוונים עבור לקוחותיהן. בין אם הלקוח עצמו ביקש זאת ספציפית ובין אם על פי שיקול הדעת של מנהל תיק ההשקעות.

 

מאחר ולמנהל תיק ההשקעות שליטה מלאה בחשבון הלקוח ויכולת לקבל החלטות עצמאיות בעלות השפעה קריטית על ערך כספו, נקבעו בחוק כללים ומגבלות ברורים המתווים את החובות וכללי ההתנהלות החלים על מנהל התיקים. בשל חשיבות העניין רמת האחריות והזהירות הנדרשת ממנהל התיקים גבוהה מאד והוא נדרש לרמת אתיקה מקצועית מחמירה.

 

על פי הכללים שהתוו מכוח חוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות ובניהול תיקי השקעות , תשנ"ה-1995 ( חוק הייעוץ ), כל החלטה של מנהל תיקים לבצע פעולה בניירות ערך עבור לקוח מסוים חייבת להתקבל מראש.

 

הכוונה היא כי ראשית יוחלט על סוג הפעולה, למשל קניה או מכירה של מניית טבע,ורק אחר כך היא תבוצע. זאת מדוע ? כדי למנוע מצב בו ההחלטה תקבע בדיעבד ועל פי תוצאות הפעולה ( רווח או הפסד ) או משיקולים אחרים.

 

 

חשבון מפצל

 

זהו חשבון "מאסטר" דרכו מתבצעות כל פעולות המסחר וההשקעות הנעשות עבור הלקוחות . כשמנהל התיקים מעוניין לרכוש נייר ערך עבור לקוח הוא מבצע אותה באמצעות החשבון המפצל הכולל למעשה מבחינת "כוח הקניה שלו" את סך כל נכסי הלקוחות הזמינים לכך. תארו לכם מספר רב של חשבונות קטנים המרכיבים יחד חשבון גדול . חשבון זה הוא החשבון הכללי דרכו נעשות הפעולות.

 

לאחר ביצוע הפעולה יש לשייך אותה לחשבון הספציפי עבורו היא בוצעה כלומר יש "לפצל" את הפעולה ולשייך את נייר הערך שנרכש ( או נמכר ) לחשבון המסוים. בסוף כל יום החשבון המפצל חייב להתרוקן תוך שיוך ניירות הערך לחשבונות הלקוחות . חל איסור על השארת ניירות ערך בחשבון המפצל ואם , כתוצאה מטעות , נותרו בכל זאת ניירות בחשבון ,על הברוקר לשייך אותם לא יאוחר מתחילת המסחר למחרת.

 

תאורטית החשבון מאפשר לברוקר "למנף" את פעילות המסחר שלו בכך שהוא משתמש בכוח הקניה של החשבון המפצל ( הכולל כאמור את כלל החשבונות של הלקוחות באותו חבר בורסה ) לפעילות מסחר יומית. במידה וישנם רווחים או הפסדים ,ניתן עד סוף יום המסחר להחליט למי לשייך את הרווח או ההפסד.

 

מה בעצם הבעיה כאן ?

 

הבעיה היא שהברוקר עשוי להחליט "לצ'פר" לקוח מסוים בפיצול פעולה רווחית לחשבונו הפרטי ולקפח לקוח אחר תוך פיצול פעולה מפסידה.

 

ניתן להבין מכך כי החשבון המפצל עשוי להוות כר נרחב לביצוע מניפולציות או עיוותים בתיקי השקעות תוך וויסות רווחים והפסדים בין חשבונות שונים ותוך ייחוס עמלות ביצוע לחשבון מסוים.

 

המסגרת המשפטית

 

ההתנהלות המתוארת לעיל כמו גם היכולת לקבוע בדיעבד למי תשויך פעולת המסחר היא אסורה ומהווה עברה על הכללים הבסיסיים של ניהול תיק השקעות בשקיפות , הגינות ותום לב . היא אף ומהווה הפרה שלחובת הנאמנות המיוחדת של מנהל תיק ההשקעות כלפי הלקוח .

 

בנוסף ,פיצול בדיעבד מהווה העדפת לקוח על פני לקוח אחר האסורה על פי סעיף 11 ( א) לחוק הייעוץ:

 

"בעל רישיון יפעל לטובת לקוחותיו באמונה ובשקידה, לא יעדיף ענייניו האישיים או ענייניו של אחר על פני טובת לקוחותיו ,ולא יעדיף ענינו של לקוח אחד על פני אחר."

 

 

התנהלות כזו אף עשויה להוות עברה על הוראת סעיף 23 לחוק הדנה באיסור השימוש בנכסי לקוח :

 

(א) לא ישתמש מנהל תיקים בכספים, בניירות ערך או בנכסים פיננסיים של לקוח ,אלא לצורך ביצוע עסקאות עבור אותו לקוח ובהתאם להסכם שנערך עמו ולייפוי הכוח שקיבל ממנו".

 

 

איך מזהים אפשרות למניפולציה בחשבון המפצל ?

 

אם אתם מנהלים תיק השקעות באמצעות מנהל תיקים ואתם רואים כי בוצעו בו פעולות מסחר יומי כלומר קניה ומכירה של ניירות ערך באותו היום ובהפסד ,ולא באופן חד פעמי אלא בצורה שיטתית , ייתכן כי הברוקר "פיצל" ומפצל לכם הפסדים . יתכן מאד כי אותם פעולות מסחר היו אמורות להתבצע לחשבון אחר. אך מכיוון שנוצר הפסד הברוקר בחר לשייך אותם לחשבון מסוים כדי לא לפגוע בתשואה בחשבון בו רצה לבצע את הפעולה מלכתחילה.

 

 

כיום הפיקוח על הברוקרים מחמיר מבעבר אך לא ניתן לסתום את הפרצות לגמרי. רוב הברוקרים נוהגים בשקיפות והגינות אך פה ושם מתגלות תופעות בעייתיות הפוגעות בלקוחות. כדי להיות ער לנושאים אילו ולעקוב בדקדקנות ובאופן שוטף אחר הפעולות המתבצעות בחשבון.

 

כיצד לבחור מנהל תיקים

דגשים לבחירת מנהל תיקי השקעות

למשקיע העומד בפני בחירת מנהל תיקים שינהל את כספו ישנם כיום הרבה אפשרויות. מספר החברות לניהול תיקי השקעות גדל מאד בעשור האחרון ובעקבות השינוי המבני שעבר שוק ההון נוצרו גם כמה ענקי השקעות ופיננסים נוסח ארה"ב.


כששואלים אותי היכן להשקיע ואצל מי לשים את הכסף ,בדרך כלל אני עונה כי "כולם פחות או יותר אותו דבר , לך עם מי שאתה חש שהוא הכי אמין ושאתה יכול לסמוך עליו.."


תפיסה זו כוללת בתוכה הרבה מאד אך בכל זאת ,הנה כמה תובנות אישיות שלי שצברתי עם הזמן הן מעבודה בתחום ניהול ההשקעות והן כעו"ד העוסק בתחום מן ההיבט המשפטי.


אסייג ואומר כי דעתי אמנם אינה מייצגת את כלל העוסקים בתחום אך עדיין ,משקפת במידה רבה את הלך הרוח תוך שימת דגש על כך כי רוב הלקוחות אינם בקיאים בתחום ולרובם קשה לדעת מי ממנהלי ההשקעות יהיה עדיף עבורם ויעמוד בהבטחותיו אליהם.


1.
ראשית יש לומר כי אין תחליף להתרשמות אישית ו"לתחושת בטן".


לאחר פגישת ההיכרות עם הברוקר ( או נציגו ) ולאחר שהציג לכם את תשואות העבר ותחזיות העתיד ,שאלו עצמכם מה אתם חשים כלפיו. האם הוא נראה ונשמע לכם אמין ? האם הוא מנופף בתשואות ( עוד נגיע לזה ) או האם הוא מתנסח באופן שקול וזהיר.


בקיצור. האם אתם מאמינים לו ?


ברוב המקרים מנהל מקצועי ואמין יזהר מלהבטיח "הבטחות בשמים", אלא יסביר שלא ניתן להבטיח דבר בשוק ההון ואין תשואה מובטחת. הוא יפרט היטב את הסיכונים הכרוכים בכל אפיק השקעה, ויברר פרטים רבים ככל האפשר על מטרות ההשקעה והצרכים הפיננסיים שלכם.


חשוב מכל הוא הבנת הרגישות שלכם לסיכון.


מאחר ומנהלי השקעות עובדים בתנאי אי וודאות מוחלטים ,האלמנט היחידי הניתן לשליטה הוא רמת הסיכון. מרמת הסיכון נגזרת גם התשואה העתידית בין אם לרווח ובין אם להפסד.


מנהל השקעות שאינו מנסה לברר זאת עמכם אינו מעיד על רצינות.


במידה וזה מתאפשר רצוי לקבל המלצה ממישהו שמנהל בפועל תיק אצל חברה מסוימת ושאתם יכולים לסמוך על המילה שלו.


לאינטואיציה יש משקל רב מאד. לדעתי בסופו של דבר זהו האלמנט החשוב ביותר !

2. אל תתרשמו מתשואות העבר !


שיהיה ברור . תשואה בעבר אינה מעידה דבר על העתיד .


הסיבה היא פשוטה. העבר ידוע אך העתיד לא.


דווקא תשואה גבוהה ביחס למתחרים בשנה מסוימת תעיד כי רמת הסיכון הייתה גבוהה מהמתחרים . אמנם יתכן כי גם כשרון "שיחק" כאן, וודאי שגם מזל ,אך בדרך כלל הסיבה המכרעת היא רמת סיכון וחשיפה גבוהה יותר שהביאה לרווחים גדולים יותר בתקופת עליות בשוק.

 

אין עם זה פסול אך העניין הוא שסביר להניח שתשואה גבוהה בשנת עליות תביא עמה תשואה שלילית יותר ביחס למתחרים בתקופת ירידות. או לחלופין תפגע בביצועים בשנה פחות מוצלחת בשל התנודתיות של השוק.

הסיבה היא שבודדים מצליחים לתזמן את השוק בצורה מדויקת ( וגם אז לא תמיד ) ולכן קשה עד בלתי אפשרי לצמצם את החשיפה לשווקים בדיוק בזמן המתאים כך שהתשואה לא תפגע כשהשוק ישנה כיוון מעליה לירידה.

 

3. בדקו את הבצועים בתקופה של ירידות.


בשוק עולה קל להרוויח , כשהכול עולה גם "הקוף" יכול לנצח. אין צורך במיומנות יוצאת דופן העניינים הופכים מורכבים יותר בשוק יורד או מדשדש ,שוק שאינו הולך לשום מקום. שם נמדדת יכולתו האמיתית של המנהל להניב תשואה עודפת.

כשאתם באים לבחון יכולת של מנהל אל תבדקו מה עשה בשנים של עליות. בדקו דווקא את הנתונים המתייחסים לשנים הגרועות יותר.

מנהל שמצליח להפסיד פחות ( או אולי אף להרוויח קצת ) בשנים של ירידות פותח פער על יריביו ועל השוק בשנים הטובות יותר. סביר להניח שביצועיו לאורך זמן יהיו טובים יותר .

להרוויח בשוק יורד זו אינה משימה פשוטה כשמדובר בניהול השקעות לטווח הארוך.


4.
עמלות ודמי ניהול.

כדאי לשים לב. מה שנראה זול מדי הוא אכן כזה !היזהרו מהצעות נמוכות או זולות מדי בנוגע לגובה דמי הניהול.

הכנסתו "הגלויה" של המנהל ( הגלויה ללקוח ) באה מדמי הניהול שהלקוח משלם כאחוז משווי התיק מדי חודש. בשל התחרות החריפה בין בתי ההשקעות קיימת מגמה של ירידה בדמי הניהול לרמות נמוכות מאד. הלקוח הממוצע מתמקח ועושה בדר"כ "שופינג" בין כמה בתי השקעות על מנת לקבל תנאים "טובים" יותר בדמות דמי ניהול נמוכים מאד.

חשוב לדעת כי דמי הניהול אינם ההכנסות היחידות של המנהל.

בשל המבנה החוקתי הקיים היום המנהלים אינם יכולים לגבות שכר ע"פ תוצאות. לכן עליהם "להשלים " את החסר שבדמי הניהול הנמוכים בדרכים אחרות. אחת הדרכים העיקריות היא "החזרי עמלות". המנהל למעשה מקבל חלק מסויים מן העמלה בגין כל פעולה הנעשית  בתיק הלקוח , בין אם הפעולות נעשות דרך הבנק ( המחזיר חלק מן העמלה ) ובין אם זה נעשה דרךחבר בורסה אחר.

נשמע לכם קצת מוזר שלמעשה הברוקר "שולט" על היקף ההכנסות שלו מעמלות ? אכן בעייתי למדי.

המנהל  אמנם מחויב לדווח ללקוח על כך ועל שעור העמלות שהוא מקבל עבור כל פעולה שנעשית בתיקו של הלקוח . הדבר מצוין במפורש בהסכם ההתקשרות עם הלקוח ואמור גם להופיע בדיווח התקופתי אך לא תמיד זה ברור ובהרבה מקרים הלקוחות לא שמים לכך או אינם מודעים להשלכות.

 

בשורה התחתונה אין ארוחות חינם. מה שיחסך בדמי ניהול ישולם בדרך כלל בדרך אחרת.


ישנם וודאי אלמנטים נוספים שניתן לקחת בחשבון אך סקרתי כאן את הכללים המנחים שלטעמי הם החשובים ועליהם יש לשים את הדגש בבחירת מנהל השקעות .